SELON VOUS, L’INTERMEDIATION PERME-ELLE D’AMELIORER L’EFFICACITE DES SYSTEMES FINANCIERS POUR PROMOUVOIR LA CROISSANCE ECONOMIQUE ?

Le « credit crunch » terme anglo-saxon, désigne une contraction volontaire de l’offre de crédits des banques. En effet, en période inflationniste, la banque centrale via les banques de second rang peut décider d’agir sur les taux d’intérêt. Cette action se fait à l’aide des taux d’intervention de la Banque centrale et des taux d’escompte. Elle peut aussi diminuer l’offre de crédits en jouant sur les liquidités bancaires que doivent détenir les banques commerciales sous forme de réserves obligatoires. Cet exemple nous montre le rôle des banques dans une économie plutôt qualifiée d’endettement où la médiation entre créditeurs et emprunteurs se fait au sein de celles-ci. Cependant le système financier évolue et se mondialise ; en effet, selon la BRI (Banque des Règlements Internationaux), le montant des transactions financières internationales est cinquante fois plus important que la valeur du commerce international portant sur les marchandises et les services. Une plus grande dépendance des économies avec l’étranger modifie les fonctions des systèmes financiers. Ceux-ci peuvent se définir comme l’agencement des dettes et des créances réparties entre différents acteurs, dont notamment : la Banque centrale, le système bancaire, les entreprises et les ménages. Les systèmes financiers varient suivant les pays et les époques. De nos jours, le modèle est une économie de marchés financiers qui recourt à la finance directe. Pendant longtemps, la France a adopté un système d’économie d’endettement où prédominaient les financements intermédiés sur les financements directs. L’intermédiation peut se définir comme une situation dans laquelle la banque, en général, collecte des ressources et effectue des prêts entre déposants et débiteurs. On peut mesurer cette action par le taux d’intermédiation par rapport au total des crédits des institutions financières dans le total des emprunts. L’intermédiation financière concourt à l’allocation des ressources et par là même à la croissance économique, c’est-à-dire à une augmentation quantitative d’un indicateur, généralement on prend le PIB (Produit intérieur brut). L’intermédiation est-elle une source d’efficacité des systèmes financiers ? Cette notion d’efficience d’un marché financier peut se définir par l’analyse de James Tobin. Il distingue, en effet, quatre significations d’efficacité ou d’efficience des marchés financiers : l’efficience en matière d’arbitrage informationnel (information-arbitrage efficiency) exclut toute appropriation de l’information, elle laisse une certaine latitude aux aléas du marché. L’efficience dans l’évaluation de la valeur des actifs (Fundamental-valuation efficiency) doit traduire la valeur présente des gains futurs des titres (actualisation). L’efficience en matière d’assurance (Full-insurance efficiency) est une garantie de résultat  sous certaines conditions (contrats d’assurance-vie). Et enfin, l’efficience fonctionnelle (Functional efficiency) subsume les dimensions précédentes, elle témoigne du rôle et de la nécessité des marchés financiers dans nos sociétés.

A partir de ces définitions nous pouvons nous interroger sur la capacité des marchés financiers à développer l’économie. L’intermédiation permet-elle d’accroître, via les systèmes financiers, la croissance économique ? Avec le phénomène de la globalisation financière n’assiste-t-on pas à de nouvelles intermédiations entre épargnants et investisseurs ? Pour répondre à ces questions nous verrons d’abord l’évolution des systèmes financiers en fonction des problèmes rencontrés, pour nous intéresser ensuite aux mécanismes de l’intermédiation, et enfin aux conséquences sur la croissance économique.

Depuis le début des années soixante-dix, nous assistons à une mondialisation des échanges et de l’économie. Celle-ci se caractérise, en particulier, par une déconnexion entre sphère financière et sphère réelle. Après la Première Guerre mondiale, l’importance des marchés financiers était bien moindre. En effet, comme le rappellent M. Aglietta, A. Brender et M.Coudert dans : Globalisation financière : l’aventure obligée (1990), les stocks des actifs accumulés étaient de 44 milliards de dollars, soit trois fois le commerce mondial de marchandises de l’époque. Le système monétaire de l’époque était basé sur une monnaie de référence : l’or et le rôle moteur et directeur de la Banque centrale d’Angleterre dans la fixation des taux d’intérêt mondiaux. De plus, et surtout au XIXe siècle, les différents marchés, celui du travail en particulier, étaient régis par une certaine flexibilité, donc une absence de rigidité.

De nos jours, le système financier international a pour fonction d’assurer l’abrocation internationale du capital. Pendant les années soixante et soixante-dix, l’essentiel des flux de capitaux suit un axe Nord-Sud. Les pays du Nord financent le déficit structurel des pays du Sud. Les deux chocs pétroliers des années soixante-dix réorganisent le système mondial. L’augmentation du  pétrole provoque un accroissement du taux d’épargne mondial. De plus, les pays producteurs de pétrole (l’OPEP : l’organisation des pays exportateurs de pétrole), ont une faible propension à consommer par rapport aux pays riches. La nécessité d’une régulation macroéconomique devient impérative pour éviter que l’élévation de l’épargne mondiale ne provoque une récession. Les PED (pays en développement) vont s’endetter, ils vont ainsi participer au « recyclage des pétro-dollars », c’est la première étape de la globalisation financière. Les pays du Nord ont leurs revenus ponctionnés par l’achat de matières premières énergétiques. Les pays industrialisés sont obligés de puiser dans leurs réserves pour faire face à l’augmentation des dépenses. Progressivement ils arrivent à rééquilibrer leur balance courante. Le prix des matières premières s’accroît dans les années soixante-dix.

Les mouvements de capitaux prennent alors une autre orientation dans les années quatre-vingt et suivent un axe Nord-Nord. L’épargne des agents privés finance l’économie américaine. On assiste à une diminution de l’activité mondiale, du prix des matières premières et à une montée des taux d’intérêt réels. L’inflation est à deux chiffres dans les pays riches et les gouvernements sont contraints de resserrer leur politique économique et rééquilibrer les finances publiques. Au Japon et en Allemagne en particulier, le taux d’investissement baisse ainsi que les dépenses publiques. Par contre, l’épargne privée est en augmentation. Celle-ci « immigrera » vers les Etats-Unis qui ont besoin de fonds. En effet, dans ce pays le taux d’épargne des ménages est faible, l’investissement maintenu et les déficits toujours importants. L’épargne japonaise et allemande finance le déficit extérieur des Etats-Unis.

La décennie quatre-vingt voit aussi le passage d’une finance intermédiée, assurée par les banques, à une logique de financement direct (non intermédiée). De plus, les années quatre-vingt-dix voient apparaître de nouveaux acteurs sur le marché de la finance mondiale. Les MFE (Marchés financiers émergents) en provenance notamment des pays d’Asie du Sud-Est, investissent les places financières mondiales. La capitalisation boursière mondiale du MFE atteint neuf pour cent en 1993. Le système monétaire international est passé d’une prédominance de financements intermédiés dans les années soixante, soixante-dix à une finance directe dans les années quatre-vingt. Il a aussi évolué d’un système à l’économie d’endettement à un système de marchés de capitaux déterminé par des mouvements internationaux. C’est l’analyse de John Hicks dans : La crise de l’économie keynésienne (1975) qui fait la distinction entre l’économie d’endettement et l’économie de marchés financiers. Dans la première, la monnaie est endogène et le rôle du crédit bancaire est essentiel pour l’activité économique. Dans la seconde, l’investissement nécessite une épargne préalable et les taux d’intérêt sont flexibles. Nous nous intéresserons au rôle de l’intermédiation dans les marchés financiers.

Dans une économie d’endettement, l’intermédiation est forte et permet de mettre en correspondance les agents à déficit et ceux à excédent. De plus, le contrôle des pouvoirs publics est plus important que dans une économie de marchés financiers. Dans sa politique monétaire, le gouvernement peut agir, via la banque centrale, sur les quantités de crédit, les prix, le loyer de l’argent et aussi sur d’autres variables. L’influence de l’Etat dans les conditions de financement des entreprises en particulier, est majeure dans une économie d’endettement. De nos jours, les entreprises ont de forts taux d’autofinancement et peuvent ne plus faire appel aux crédits bancaires. Cette situation résulte des politiques de désinflation compétitive où les gouvernements ont souhaité réduire le taux d’inflation par rapport à leurs partenaires pour améliorer le taux de change. Cette politique est passée par une augmentation des taux d’intérêt et par la résorption de déséquilibres réels. Dans un tel cas, les entreprises sont obligées de rétablir leur rentabilité, d’améliorer leur productivité, donc leur compétitivité pour faire face notamment, aux produits importés. Ce processus passe aussi par une désindexation des salaires et des prix, ce qui a permis une diminution de l’inflation et un accroissement du taux de profit des entreprises.

Par contre dans une économie d’endettement, il existe un écart structurel entre le taux d’épargne réalisé et le taux d’investissement souhaité par les firmes. Les entreprises manquent de financement et doivent faire appel aux crédits bancaires. Elles s’endettent auprès des banques qui jouent le rôle d’intermédiaire. Dans ce cadre, la Banque centrale est en position de prêteur en dernier ressort. Elle régule l’écart structurel entre offre et demande de monnaie centrale sur le marché interbancaire. On constate que le fonctionnement d’une économie d’endettement se fait à deux niveaux. Les entreprises demandent des crédits auprès des banques et les banques commerciales en général, auprès de l’institution d’émission, demandent de la monnaie banque centrale. Le crédit bancaire a un rôle capital dans la détermination du niveau de l’activité économique du pays. C’est le crédit accordé aux entreprises qui comblera le manque d’épargne pour atteindre le taux d’investissement souhaité. Au niveau macroéconomique, les crédits qui stimulent l’investissement, dynamisent la croissance économique. Néanmoins, les banques commerciales sont soumises aux directives de la banque centrale. Les réglementations sont fortes dans une économie d’endettement où l’intermédiation prend une place importante.

En effet, les crises financières et boursières, notamment celle de 1929, ont contraint les gouvernements à protéger les épargnants et les entrepreneurs. C’est pourquoi les institutions financières se sont spécialisées, en particulier dans certaines opérations comme par exemple : les crédits à court terme, à long terme, les prises de participations. De plus les banques ne pouvaient pas pratiquer n’importe quel taux ; le taux d’intérêt était encadré en fonction de la nature des créances (dépôts à vue ou à terme) et des crédits (consommation, logement). La finance intermédiée était contrainte par des instances supérieures, c’est pourquoi on peut s’interroger sur l’optimalité de l’allocation de ressources. On peut reprocher à ce système financier la faible concurrence entre institutions qui peut rendre l’intermédiation peu efficace et coûteuse. Existe-t-il une efficience « fonctionnelle «  au sens de Tobin dans un tel système ?

Pendant les années soixante et soixante-dix, les taux d’intérêt réels furent souvent négatifs, ce qui a entraîné des distorsions dans l’allocation des ressources entre investissements rentables et non rentables. Les relations bilatérales individualisées entre banques et clients ne contribuèrent pas toutes à la croissance de l’économie. Cependant, le crédit constitua le principal mode de financement de l’activité productive de la France jusqu’au début des années quatre-vingt.

De nos jours, l’intermédiation a changé de nature. Elle assure des fonctions de négociation, de courtage, de transformation des actifs. Le passage d’une économie d’endettement à une économie de marchés financiers ne supprime pas le rôle d’intermédiation des banques, il évolue et peut même participer à augmenter l’efficience globale du système.

Dans un article : « Efficacité des systèmes financiers et développement économique », de la revue Economie internationale, Bruno Amable et Jean-Bernard Chatelain développent les relations entre croissance économique et systèmes financiers. L’efficacité du système financier permet d’accroître l’épargne qui peut développer l’investissement. En général, le secteur financier permet une meilleure allocation des ressources. Cette approche s’appuie sur d’une part la capacité à gérer le risque et d’autre part sur les problèmes d’asymétrie d’information. Les modèles d’analyse présentés dans cet article, dans le domaine de la gestion du risque de liquidité se centrent sur la crainte des individus dans des engagements d’investissements productifs et la préférence dans des placements (dépôts bancaires par exemple), moins rémunérateurs mais plus liquides. Les banques en tant qu’intermédiaires, utilisent cette monnaie et peuvent ainsi accorder des prêts aux entrepreneurs. De plus, les banques devant la faible demande de monnaie fiduciaire et le grand nombre de dépôts, peuvent réallouer cette masse monétaire  à des fins productives. En outre les chefs d’entreprise n’ont pas de problèmes de risques de liquidation qu’ils auraient face à un créditeur unique souhaitant retrouver son capital. Les banques minimisent les liquidités, augmentent l’épargne disponible pour des investissements productifs et favorisent ainsi la croissance. L’intermédiation bancaire concourt à la croissance économique.

Par la diversification des risques, les intermédiaires financiers peuvent stimuler la croissance économique en encourageant des projets plus novateurs chez les industriels. Cette répartition favorise l’emploi de techniques plus productives, l’audace, et l’accumulation du capital physique et humain. Des modèles de croissance endogène montrent les externalités positives, qui sont à terme, une source de croissance.

Un autre problème est dû à l’asymétrie d’information. Le créancier n’a pas forcément la totalité des informations sur le débiteur. De part leur rôle de contrôle, les intermédiaires financiers essaient de soutenir des projets rentables et d’écarter ceux qui sont trop risqués. Comme dans l’analyse de Schumpeter dans Théorie de l’évolution économique (1911), seuls les entrepreneurs audacieux et déterminés sont susceptibles de réussir. La médiation bancaire doit encourager ces initiatives en contrôlant les projets des entrepreneurs, celle-ci est à l’origine de la croissance. Comme le remarquent B. Amable et J-B Chatelain, le contrôle par les banques de l’activité des entreprises peut conduire celles-ci à retenir une rente de l’information. « l’avantage informationnel » dont disposent les banques sur leurs clients peut être favorable à la croissance économique, notamment dans le long terme.

L’exemple de la banque « universelle » allemande montre le rôle de l’intermédiation bancaire dans la croissance économique. Celle-ci est à la fois banques d’affaires, de dépôts, de prêts, d’investissements directs, par sa large gamme de produits et de services, et des économies d’échelle qui en résultent, elle peut proposer ses fonctions à moindre coût. L’évaluation des projets des entrepreneurs se fait au sein de la banque et celle-ci accorde ou non des prêts. La banque est en synergie avec l’entreprise.

De même, comme le remarque Masahiko Aoki dans un article de la revue : Journal of Economic Literature, la banque japonaise n’intervient qu’en cas de faillite de l’entreprise. « la réorganisation d’une entreprise défaillante par la banque principale » permet d’intervenir plus vite que les seules forces du marché. L’intermédiation bancaire japonaise serait aussi une preuve, selon Aoki, de l’efficacité du système financier et donc à terme une source de croissance économique. L’intermédiation financière, outre la gestion des risques et les problèmes d’asymétrie d’informations, permet d’entretenir avec les firmes des relations sur le long terme. Contrairement aux marchés financiers où le « court termisme » est souvent de mise, l’agent pouvant vendre des actifs pour empocher des plus-values ; la médiation bancaire permet de pérenniser des relations d’affaires. L’intermédiation financière, permet, outre l’affectation d’une épargne disponible à un besoin d’investissement, de réguler les relations entre partenaires économiques (banques clients, entrepreneurs), dans un souci de gestion des risques et de réduction des différences d’information. La diminution de l’incertitude, l’efficacité du système financier sont sources de croissance économique. L’intermédiation a permis d’accorder des crédits aux entreprises qui ne disposaient pas à l’époque d’une épargne suffisante par rapport à leur formation brute de capital fixe.

Le ratio endettement sur fonds propres et provisions atteignait presque cent pour cent au début des années quatre-vingt. La finance était indirecte et contrôlée, via la Banque centrale et ses instruments, par la politique monétaire du gouvernement. L’encadrement du crédit fut instauré en 1992. Le refinancement des banques joue toujours un rôle déterminant dans l’équilibre entre offre et demande fonds prêtables et dans le niveau des taux qu’il peut consentir plus librement. L’intermédiation permet de transformer l’épargne courte en crédit long, ce qui est favorable à la croissance économique. Dans un système financier et bancaire, les emprunteurs devraient trouver des prêteurs qui seraient susceptibles d’immobiliser des fonds pendant une longue période. Dans cette optique, les systèmes financiers apparaissent efficaces, d’une efficience fonctionnelle au sens de Tobin, pour permettre la médiation entre agents à excédent et ceux à déficit. L’intermédiation bancaire, par l’octroi de crédits qu’elle permet, parie sur l’augmentation de gains futurs. Ce mécanisme contribue à la croissance économique mais implique aussi des risques que les banques essaient de contrôler. Malgré des problèmes d’allocation de ressources, d’asymétrie d’information, l’intermédiation contribue à améliorer l’efficacité des systèmes financiers et à favoriser la croissance économique. Pendant les Trente glorieuses, la planification, l’influence de la Banque centrale, ont participé au développement économique du pays, l’intermédiation joua un rôle prépondérant même si certaines mesures n’ont pas permis de rendre plus effficients les marchés financiers.